今年的超長期特別國債將發揮政府投資對優化供給結構的關鍵作用，通過財政政策提質增效牽引經濟結構轉型升級。與此同時，中國超長期特別國債的規模與投放結構決定了通脹效應有限。

超長期特別國債是強化中央財政作用的有益探索

中國在1998年、2007年和2020年均發行過不計入財政赤字的特別國債，從歷史經驗來看，特別國債發行對防范金融危機、應對社會重大事件沖擊、促進經濟社會穩定向好發展產生了積極影響。當前我國宏觀債務規模為歷史高位，在私人部門加杠桿意愿偏低、貨幣政策邊際作用趨緩的條件下，財政政策應當發揮更大的效能，尤其是中央財政應發揮更大作用。在不突破兩會批準的赤字率前提下，憑借國家信用，發行超長期特別國債，適當提升中央政府長期負債，是更好發揮中央財政積極作用的有益探索，是財政政策提質增效的重要舉措，對增強財政可持續性、統籌發展與安全具有重要意義。

今年預算報告提出的特別國債是超長期限，期限包括20年、30年和50年，屬于附息國債，每年付息二次。這意味著今后較長一段時間，政府僅需支付利息，無需支付本金，有助于緩釋其償債壓力。5月發行的30年期特別國債票面利率為2.57%，低于地方政府債收益率10個基點。在當前貨幣政策環境下，利用利率較低的窗口期進行舉債，也有助于降低財政籌資成本。

從公開信息看，今年的超長期特別國債重點聚焦加快實現高水平科技自立自強、推進城鄉融合發展、促進區域協調發展、提升糧食和能源資源安全保障能力、推動人口高質量發展、全面推進美麗中國建設等方面的重點任務。具體包括：1.糧食安全；2.能源安全；3.產業鏈供應鏈安全；4.城市基礎設施和保障性安居工程配套基礎設施；5.生態環境保護修復；6.交通物流重大基礎設施；7.社會事業（產糧大縣單列）；8.其他重點領域，包含興邊富民行動試點城鎮、邊境口岸擴能改造等。以往這些領域建設因為社會公益性強、市場回報率低，民間投資意愿不強；同時，由于地方效益弱、全國整體效益強，地方政府投資積極性也不高。此次超長期特別國債的發行有利于補足這些領域的短板弱項，發揮政府投資對優化供給結構的關鍵作用，通過財政政策提質增效牽引經濟結構轉型升級。

從財政乘數效應看超長期特別國債對經濟的拉動作用

中美財政乘數表現差異化

超長期特別國債對經濟增長的拉動作用可以通過財政乘數進行測算。財政乘數用于解釋政府支出和稅收的變動對國內生產總值（GDP）增加或減少的影響有多大。從中外學者關于財政乘數的實證研究看，中國的財政乘數的估算結果普遍大于1，相對西方國家更大。

對比中美財政支出結構，可以看到，美國財政支出更加注重收入再分配功能，很大比例的財政支出用于公共福利類的支出（如社會保障、收入保障、醫療、健康），中國這部分的占比則相對較低。2021年，美國保障類支出占比為33.2%，中國為16.7%；美國健康醫療支出占比高達26.6%，中國為7.8%。相比之下，中國的財政支出更加注重基礎設施建設支出，美國在這一部分明顯較弱。2021年，美國交通運輸支出占比為2.1%，中國為4.6%，是美國兩倍多。除此以外，中國農林水利、城鄉社會相關的支出高達16.9%，中國的財政還在節能環保、資源勘探、文旅設施等方面投入較多。因此，中國的財政支出更加注重促進經濟增長，美國的財政支出更加注重收入再分配和社會福利支出。美國財政支出很大一部分是政府購買，對私人部門消費具有擠出效應。中國財政支出的投資比例較大，從短期看是需求端的投資增加，從中長期看，投資一旦完成則是供給端的增加。因此，中美財政支出的結構差異使得中國財政乘數要高于美國，經濟拉動作用更為明顯。

此次我國超長期特別國債對經濟與投資拉動的測算

從此次中國超長期特別國債的投放領域看，主要包括八大重點領域，一直以來私人投資部門均較少涉及這些投資領域。因此，短期看，超長期特別國債的投放對私人部門投資的擠出效應很小。中長期看，由于上述投資領域是基礎性的重要領域，對私人部門投資形成的互補性要強于替代性，對全社會的固定資產投資具有正的外溢效應，因此超長期特別國債在其所涉及領域的投資形成后，對私人部門投資和經濟增長應該具有更為明顯的拉動作用，即超長期特別國債對經濟的拉動作用在中長期要大于短期。

今年超長期特別國債從5月17日開始發行，二、三季度是發行高點，預計下半年開始形成實物工作量。依據相關文獻關于財政乘數短期和中長期平均值1.41和2.79進行計算，預計今年的超長期特別國債短期和中長期可以分別帶動1.4萬億元和2.8萬億元左右的經濟增長，短期內拉動GDP名義增速約為0.1個百分點，由于特別國債大部分集中在基建投資領域，預計短期內拉動基建投資5個百分點，對經濟與基建投資的中長期拉動作用則更加顯著。

中國發行超長期特別國債的通脹效應有限

現代貨幣主義下的激進財政推升美歐通脹

從一般的邏輯和經驗看，財政擴張容易提升通脹，貨幣信用擴張容易推升資產價格。20世紀70年代的通脹上行，除了石油價格沖擊之外，持續多年的凱恩斯主義財政政策擴張是另一個重要原因。從20世紀90年代到2008年國際金融危機爆發，全球經歷了高增長、低通脹的“大緩和”時代，但與此同時，股票、房地產等資產價格出現大幅上漲。2008年國際金融危機爆發后，傳統的貨幣政策工具失效，量化寬松等非常規貨幣政策出現，進一步刺激了資產價格上行。2020年新冠疫情之后，美歐實施了史無前例的財政刺激政策，其理論指導思想是屬于貨幣經濟學中“左派”的現代貨幣主義理論（MMT）。該理論認為，主權政府作為貨幣發行方，不應當受到平衡財政預算的限制，財政應該發揮重要的政策功能。不過，新冠疫情后消失了近半個世紀的大通脹再次出現，制約了財政貨幣的持續擴張，這使得MMT無論在理論還是應用上都面臨著巨大的挑戰。

中國超長期特別國債的規模與投放結構決定了通脹效應有限

從中國的情形看，持續的超長期特別國債投放會增加廣義的財政赤字率，但超長期特別國債的整體規模相對于中國經濟規模而言是較為有限的。今年在增發萬億元超長期特別國債的同時，一般公共預算口徑的財政赤字率仍控制在3%，地方專項債新增規模僅增加2000億元，財政紀律約束整體是穩健的，遠非美歐式的激進財政政策模式。美國當前僅國債總規模已經超過34萬億美元，州與地方債務余額大約是3萬億美元，總計是其GDP的1.4倍。中國國債+地方一般債+地方專項債總規模大約是71萬億元，政府杠桿率遠低于美國，即便加入所有城投企業債務后的總債務規模大約是130萬億元，與GDP規模大致相當，債務杠桿率仍明顯低于美國。更為重要的是，正如前文所述，中國財政支出結構與美歐差異巨大，中國財政更多是投資支出型的，由于財政支出的投資領域與私人部門存在較大差異，對私人部門擠出效應有限；美歐財政則側重消費購買，對私人部門消費的擠出效應更多。從政策的期限作用與通脹影響看，短期內都會形成需求拉動，有一定的通脹推升作用。但從中長期來看，中國財政投資完成后形成新的供給，對私人部門具有正的外溢效應，有利于抑制通脹上行與增加產出?？傮w來看，當前中國發行超長期特別國債對推升通脹的影響相對有限，出現類似美歐大幅通脹情形的可能性不大。(作者：王彬)